從政信合作看金融創(chuàng)新與風(fēng)險(xiǎn)防范
來(lái)源： 蘇信理財(cái) 時(shí)間：2010-07-31
2008年的全球金融危機(jī)嚴(yán)重沖擊了我國(guó)經(jīng)濟(jì)，國(guó)家因此確定了積極的財(cái)政政策和較為寬松的貨幣政策。自2008年底國(guó)務(wù)院出臺(tái)4萬(wàn)億元經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃以來(lái)，各地方政府相繼出臺(tái)投資計(jì)劃，總投資規(guī)模十分龐大。然而，最終中央財(cái)政僅負(fù)擔(dān)了總的投資計(jì)劃中的1.18萬(wàn)億，這意味著上報(bào)的大量地方項(xiàng)目的大部分資金將由地方自籌，本來(lái)捉襟見(jiàn)肘的地方財(cái)政變得更加困窘。于是，地方政府融資平臺(tái)成為地方政府為中央項(xiàng)目配套資金的重要手段。1年間，地方融資平臺(tái)的數(shù)量和融資規(guī)模飛速發(fā)展，據(jù)央行2009年第4季度披露的數(shù)據(jù)，全國(guó)有3800多家地方融資機(jī)構(gòu)，由于融資途徑主要靠銀行貸款，在去年全國(guó)9.59萬(wàn)億元的新增貸款中，投向地方融資平臺(tái)的貸款占比高達(dá)40%，總量近3.8萬(wàn)億元。按照2009年GDP增長(zhǎng)8.7%來(lái)看，2009年地方政府建設(shè)負(fù)債率快速上升到14.9%，比2008年提高了3.9個(gè)百分點(diǎn)。
隨著政府融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)的逐漸顯現(xiàn)，銀監(jiān)會(huì)下發(fā)了《關(guān)于信托公司政信合作業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》，財(cái)政部就財(cái)政擔(dān)保下發(fā)了規(guī)范性文件，銀監(jiān)會(huì)2010年工作會(huì)議也對(duì)防范地方融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了部署。在1月26日中國(guó)銀監(jiān)會(huì)2010年第一次金融形勢(shì)通報(bào)分析會(huì)上，劉明康主席指出，政府融資平臺(tái)貸款風(fēng)險(xiǎn)不斷積累，各級(jí)政府融資總額達(dá)到6萬(wàn)億元，平均債務(wù)率為94%，而個(gè)別政府債務(wù)高達(dá)400%，要求各金融機(jī)構(gòu)要將現(xiàn)有的平臺(tái)公司“項(xiàng)目包”逐筆打開(kāi)，進(jìn)行嚴(yán)密梳理；對(duì)原有貸款要分類(lèi)處理；嚴(yán)格控制新增貸款；嚴(yán)厲追究失責(zé)行為。
對(duì)信托行業(yè)來(lái)說(shuō)，如何在堅(jiān)持合規(guī)經(jīng)營(yíng)、風(fēng)險(xiǎn)可控的原則下，按照監(jiān)管精神的要求積極進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，充分發(fā)揮信托制度優(yōu)勢(shì)，提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力，確保政信合作業(yè)務(wù)有序發(fā)展，既支持地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)，又保證信托資金的安全和受益人的合法權(quán)益，確立可持續(xù)發(fā)展的信托公司政信合作業(yè)務(wù)策略，是值得思考的一個(gè)重要問(wèn)題。
一、政信合作簡(jiǎn)介
（一）政信合作的基本數(shù)據(jù)
所謂政信合作類(lèi)信托，即政府部門(mén)及政府平臺(tái)公司與信托公司合作，共同開(kāi)發(fā)基于政府信用的信托項(xiàng)目和信托產(chǎn)品，并將信托產(chǎn)品所募集之資金投向政府類(lèi)項(xiàng)目的信托業(yè)務(wù)品種。目前政信合作類(lèi)信托產(chǎn)品遍地開(kāi)花，尤其是2008年底國(guó)家為抗擊金融風(fēng)暴推出四萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激方案之后，政信合作類(lèi)信托業(yè)務(wù)更是呈現(xiàn)爆發(fā)式發(fā)展的態(tài)勢(shì)。截止2009年12月末，全國(guó)54家信托公司政信合作業(yè)務(wù)余額2762.47億元，占信托業(yè)務(wù)總規(guī)模的13.44%。
目前，政信合作信托業(yè)務(wù)主要集中在基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)項(xiàng)目上。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2009年1月至12月，全國(guó)共發(fā)行集合類(lèi)信托項(xiàng)目1173個(gè)，發(fā)行規(guī)模1313.55億；其中基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)集合信托項(xiàng)目共144個(gè)，發(fā)行規(guī)模209.77億，政信合作類(lèi)集合信托項(xiàng)目發(fā)行規(guī)模占集合信托總發(fā)行規(guī)模的15.97%。2009年1月至12月，全國(guó)銀信合作產(chǎn)品數(shù)量為4201個(gè)，其中投向基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)的產(chǎn)品數(shù)量為856個(gè)，占銀信合作產(chǎn)品數(shù)量的20.38%。下面是2006-2009年基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)集合信托產(chǎn)品統(tǒng)計(jì)資料，可以看出基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)集合信托產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模呈迅速增大的趨勢(shì)，在集合類(lèi)信托產(chǎn)品中也占有重要的比例。
（二）政信合作內(nèi)在原因分析---政府面（資金需求面）
1、政府融資需求的客觀需求
1994年分稅制改革之后，提高了中央財(cái)政在財(cái)政收入中的比重，幾個(gè)主要稅種的大部分收入都劃歸中央，留給地方的多是一些近期增收潛力較小和征管難度較大的零散稅種，其收入不僅不夠穩(wěn)定，而且增長(zhǎng)緩慢。之后，地方各級(jí)政府紛紛仿效，上一級(jí)財(cái)政都將主體稅源劃歸本級(jí)財(cái)政，最終形成了層層向上集中的收入分配格局，這就造成越往基層政府，日子越難過(guò)，可用于建設(shè)的資金越短缺。與此同時(shí)，中央政府與地方政府、各地方政府之間事權(quán)沒(méi)有明確的、正式的分工，導(dǎo)致支出責(zé)任層層下放，特別是本應(yīng)由上一級(jí)政府承擔(dān)的義務(wù)教育和公共衛(wèi)生等普遍性和基礎(chǔ)性服務(wù)責(zé)任卻不斷下移。一些需要地方配套的投資項(xiàng)目，市縣配套通常要占到2/3，這就造成地方政府尤其是基層政府的收入能力與日益增加的支出責(zé)任表現(xiàn)出極大的不適應(yīng)。盡管地方政府可從一些稅目，中央政府的撥款和出售土地取得收入，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)還不能滿(mǎn)足地方發(fā)展建設(shè)的龐大需要?？芍湄?cái)力不足造成地方政府難以為中央政府投資項(xiàng)目配套資金，而在市場(chǎng)融資過(guò)程中，地方政府投資項(xiàng)目的資本金又嚴(yán)重不足。
2、現(xiàn)有法律框架下的地方政府融資困境
現(xiàn)有的法制環(huán)境下不允許地方政府舉債，提供擔(dān)保，中央禁止地方政府發(fā)行債券，地方政府只能通過(guò)設(shè)立政府融資平臺(tái)進(jìn)行融資，以規(guī)避現(xiàn)有法律框架的限制。在這種土地財(cái)政+融資平臺(tái)模式下，地方政府通過(guò)財(cái)政性資金注入、土地收益、國(guó)有資產(chǎn)存量以及賦予特許經(jīng)營(yíng)權(quán)等方式對(duì)融資平臺(tái)進(jìn)行扶持，在地方政府承諾、地方人大同意納入地方財(cái)政預(yù)算確保還本付息前提下，獲得金融機(jī)構(gòu)貸款。在地方可支配財(cái)力有限的情況下，沒(méi)有土地收益，這一基本融資模式就失去了存在的基礎(chǔ)。土地增值收益為城市建設(shè)提供了資金保障，土地一方面有儲(chǔ)備抵押和貸款融資的功能，另一方面，土地的深度開(kāi)發(fā)是土地資產(chǎn)增值的主要渠道。過(guò)去一年中，地方政府融資平臺(tái)的數(shù)量和融資規(guī)模急劇膨脹，有數(shù)據(jù)表明，目前官方統(tǒng)計(jì)數(shù)量已經(jīng)超過(guò)3千個(gè)，總體融資規(guī)模達(dá)到4—5萬(wàn)億元。中國(guó)銀監(jiān)會(huì)已把地方融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)列為2010年銀行業(yè)3大風(fēng)險(xiǎn)之首。
3、信托融資有其獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。
與一般銀行貸款相比，信托公司可以通過(guò)投資方式為項(xiàng)目提供資本金，發(fā)揮撬動(dòng)投資作用。信托注資后，為這些平臺(tái)公司日后向銀行申請(qǐng)貸款提供了更大的空間。在地方投資項(xiàng)目中，即便是要求地方政府拿出項(xiàng)目投資20%的資本金都是很困難的，因此催生了信托方式的資本金籌措方法，而最終的資金來(lái)源仍是銀行信貸。商業(yè)銀行法規(guī)定，商業(yè)銀行不得向非自用不動(dòng)產(chǎn)投資或者向非銀行金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)投資，而信托法規(guī)定信托公司不得吸儲(chǔ)，但是二者合作之后，形成了一個(gè)“銀信政”產(chǎn)品，銀行向其高端客戶(hù)銷(xiāo)售信托公司理財(cái)產(chǎn)品，隨后，客戶(hù)資金由信托公司托管，這些資金再作為項(xiàng)目資本金注入基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。所以，政府與信托公司的合作很大程度上是政府出于充實(shí)融資平臺(tái)資本金考慮，目的是往往是為了進(jìn)一步申請(qǐng)銀行貸款。
（三）政信合作內(nèi)在原因分析---信托公司面（資金提供面）
1、歷史淵源
從歷史來(lái)看，信托公司從誕生伊始就和政府機(jī)構(gòu)合作緊密，上世紀(jì)八九十年的信托公司更是作為地方政府的小金庫(kù)為各類(lèi)政府項(xiàng)目進(jìn)行融資。在過(guò)去的二十多年時(shí)間里，信托行業(yè)歷經(jīng)幾次整改。如今，脫胎換骨后的信托公司已逐步進(jìn)入正規(guī)化、市場(chǎng)化運(yùn)作的軌道中，作為管理逐步規(guī)范的信托公司在與政府的合作中也打開(kāi)新的局面、邁入新的時(shí)代。
2、信托公司多為國(guó)有控股的公司治理結(jié)構(gòu)
2002年信托業(yè)重新登記以來(lái)，信托公司受地方政府影響已經(jīng)大為減少，但在信托公司治理結(jié)構(gòu)上仍有多為國(guó)有股東控股，與政府仍然保持著較為密切的聯(lián)系。
3、巨大的市場(chǎng)需求和較低的技術(shù)門(mén)檻對(duì)信托公司的吸引力
在地方政府發(fā)行債券被禁止的情況下，政信合作作為一種替代的模式填補(bǔ)了市場(chǎng)空白。地方政府資金需求規(guī)模大、產(chǎn)品設(shè)計(jì)的技術(shù)含量較低，對(duì)信托公司產(chǎn)生了巨大的吸引力。
二、傳統(tǒng)的政信合作模式
（一）傳統(tǒng)的政信合作模式的核心特征
傳統(tǒng)的政信合作模式的核心特征是：還款來(lái)源只限于政府信用，其它的風(fēng)險(xiǎn)防范手段形同虛設(shè)，實(shí)際上就是地方政府債。在傳統(tǒng)的政信合作模式中，信托公司通過(guò)發(fā)行信托計(jì)劃募集資金，將其用于充實(shí)政府項(xiàng)目資本金，用財(cái)務(wù)杠桿為銀行信貸提供保證。例如，按照一般銀行貸款要求的項(xiàng)目注冊(cè)資本金必須達(dá)到總投資額的35%計(jì)算，50億元信托投資可為重大項(xiàng)目建設(shè)帶來(lái)93億元的銀行后續(xù)貸款。
交易步驟說(shuō)明：
1、地方政府設(shè)立融資平臺(tái)公司，信托公司面向商業(yè)銀行和社會(huì)投資者發(fā)行信托計(jì)劃。
2、信托資金到位后將募集資金用于向政府融資平臺(tái)定向增資，政府融資平臺(tái)滿(mǎn)足最低資本金要求，向銀行申請(qǐng)后續(xù)貸款。
3、信托到期，政府指定的其他公司（第三方回購(gòu)主體）向信托公司支付股權(quán)溢價(jià)回購(gòu)款。
4、地方人大、財(cái)政局對(duì)回購(gòu)款的支付出具承諾。
5、信托公司向投資者分配信托本金和收益，信托計(jì)劃終止。
（二）傳統(tǒng)的政信合作模式的風(fēng)險(xiǎn)
這種傳統(tǒng)的政信合作業(yè)務(wù)模式的風(fēng)險(xiǎn)主要包括信用風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)兩類(lèi)。
1、信用風(fēng)險(xiǎn)
信用風(fēng)險(xiǎn)即地方政府無(wú)法償還債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。目前地方政府對(duì)“土地財(cái)政”的依賴(lài)性突出，在一些地方，土地直接稅收及城市擴(kuò)張帶來(lái)的間接稅收占地方預(yù)算內(nèi)收入的40%，而土地出讓金凈收入占政府預(yù)算外收入的60%以上。這種主要依靠“土地財(cái)政”建立的城市經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式是不可持續(xù)的，一旦大規(guī)模城市化進(jìn)程結(jié)束，可供開(kāi)發(fā)的土地日益減少，未來(lái)的地方財(cái)政狀況將會(huì)面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)，信用風(fēng)險(xiǎn)將逐步凸顯。
2、法律風(fēng)險(xiǎn)
地方政府的擔(dān)保往往是地方人大、政府出具的還貸支持性文件，或是地方財(cái)政出具還本付息的承諾函，而這種"擔(dān)保函"并不具備法律強(qiáng)制力。實(shí)際上，按照我國(guó)《擔(dān)保法》關(guān)于國(guó)家機(jī)關(guān)不能擔(dān)任保證人的規(guī)定，政府財(cái)政為旗下平臺(tái)公司提供承諾的行為并無(wú)相應(yīng)法律效力，起不到信托資金償還萬(wàn)無(wú)一失的作用。
三、政信合作的創(chuàng)新模式
基于傳統(tǒng)政信合作業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)和內(nèi)在缺陷而產(chǎn)生的是政信合作的創(chuàng)新模式，該模式有以下主要特征：產(chǎn)品設(shè)計(jì)的結(jié)構(gòu)化、投資運(yùn)用的組合化和核心資產(chǎn)抵押的增加。
（一）產(chǎn)品設(shè)計(jì)的結(jié)構(gòu)化
在政信合作的創(chuàng)新模式中出現(xiàn)了產(chǎn)品設(shè)計(jì)受益權(quán)的分層，分層資金來(lái)源方除了一般投資人外，還有政府關(guān)聯(lián)企業(yè)、專(zhuān)業(yè)投資基金等。大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)、社會(huì)投資基金等投資主體以及作為初始杠桿性投入的財(cái)政資金，擔(dān)保公司、創(chuàng)業(yè)投資公司等機(jī)構(gòu)對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行信用增級(jí)。通過(guò)多方合作，使得各主體的風(fēng)險(xiǎn)與利益相匹配，能共同分享地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)的成果，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)的合理分散與承擔(dān)。
（二）資金運(yùn)用的組合化
該模式依然是信托公司募集資金并投向政府定制的項(xiàng)目。但其有兩個(gè)新特點(diǎn)：資金來(lái)源不限于信托公司募集而趨向多元化；資金投向不再是單一項(xiàng)目，而趨向組合投資，資金的投向不再是單一的用款企業(yè)，而是數(shù)家甚至數(shù)十家優(yōu)質(zhì)企業(yè)，有組合投資性質(zhì)。產(chǎn)業(yè)與園區(qū)信托基金是這一趨勢(shì)中一種新的投資組合運(yùn)用方式。該模式的構(gòu)架是信托公司與政府相關(guān)企業(yè)發(fā)起設(shè)立基金，基金以貸款或股權(quán)等形式向投向相同產(chǎn)業(yè)特征的企業(yè)或園區(qū)建設(shè)。信托公司負(fù)責(zé)募集資金，政府委托屬下企業(yè)與信托公司合作管理基金運(yùn)營(yíng)。基金收益與本金償還來(lái)源則靠政府財(cái)政陸續(xù)到位的資金、所投資企業(yè)還款或分紅、園區(qū)物業(yè)租金等形成的現(xiàn)金流。比如，2008年成立的“中信-凱德1號(hào)科技園區(qū)股權(quán)投資集合資金信托計(jì)劃”。該信托專(zhuān)門(mén)投資于北京、上海等地政府舉辦的科技園區(qū)商務(wù)房地產(chǎn)所有權(quán)，具有組合投資分散風(fēng)險(xiǎn)的特征，信托收益來(lái)自經(jīng)營(yíng)物業(yè)所取得的租金以及在信托結(jié)束時(shí)出售物業(yè)所獲溢價(jià)。該信托產(chǎn)品融基金化、商業(yè)地產(chǎn)和政府支持等元素為一體，是產(chǎn)業(yè)與園區(qū)信托基金的雛形。另外，還有新華信托發(fā)行的“港泰物流園區(qū)項(xiàng)目貸款集合資金信托計(jì)劃”也可資借鑒。這些案例作為產(chǎn)業(yè)與園區(qū)基金的雛形，在運(yùn)營(yíng)模式和項(xiàng)目選擇上已彰顯出信托機(jī)制在政府融資創(chuàng)新中組合運(yùn)用的優(yōu)勢(shì)。
（三）核心資產(chǎn)抵押的增加
雖然信托資金的投資與風(fēng)險(xiǎn)控制的設(shè)計(jì)中仍然有政府的身影，市場(chǎng)化運(yùn)作優(yōu)勢(shì)已不斷增強(qiáng)，政府信用不再是唯一的擔(dān)保措施。信托公司在政信合作項(xiàng)目的開(kāi)展中，除要求政府提供財(cái)政承諾外，還要求具有切實(shí)有效的信用增級(jí)措施。信用增級(jí)措施主要包括：土地或其他財(cái)產(chǎn)抵押、項(xiàng)目收費(fèi)權(quán)質(zhì)押、政府授權(quán)投資的機(jī)構(gòu)或部門(mén)出資設(shè)立的全資或控股企業(yè)提供承擔(dān)連帶責(zé)任的保證擔(dān)保等。
隨著經(jīng)濟(jì)社會(huì)環(huán)境的不斷變化，政信合作業(yè)務(wù)也將逐步深化，邁入新的階段。我們有理由相信，政信合作業(yè)務(wù)不但能作為政府傳統(tǒng)融資途徑的良好補(bǔ)充，更能以創(chuàng)新方式滿(mǎn)足地方政府靈活多樣的投融資需求，為地方經(jīng)濟(jì)的發(fā)展貢獻(xiàn)自己的力量。
隨著政府融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)的逐漸顯現(xiàn)，銀監(jiān)會(huì)下發(fā)了《關(guān)于信托公司政信合作業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》，財(cái)政部就財(cái)政擔(dān)保下發(fā)了規(guī)范性文件，銀監(jiān)會(huì)2010年工作會(huì)議也對(duì)防范地方融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了部署。在1月26日中國(guó)銀監(jiān)會(huì)2010年第一次金融形勢(shì)通報(bào)分析會(huì)上，劉明康主席指出，政府融資平臺(tái)貸款風(fēng)險(xiǎn)不斷積累，各級(jí)政府融資總額達(dá)到6萬(wàn)億元，平均債務(wù)率為94%，而個(gè)別政府債務(wù)高達(dá)400%，要求各金融機(jī)構(gòu)要將現(xiàn)有的平臺(tái)公司“項(xiàng)目包”逐筆打開(kāi)，進(jìn)行嚴(yán)密梳理；對(duì)原有貸款要分類(lèi)處理；嚴(yán)格控制新增貸款；嚴(yán)厲追究失責(zé)行為。
對(duì)信托行業(yè)來(lái)說(shuō)，如何在堅(jiān)持合規(guī)經(jīng)營(yíng)、風(fēng)險(xiǎn)可控的原則下，按照監(jiān)管精神的要求積極進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，充分發(fā)揮信托制度優(yōu)勢(shì)，提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力，確保政信合作業(yè)務(wù)有序發(fā)展，既支持地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)，又保證信托資金的安全和受益人的合法權(quán)益，確立可持續(xù)發(fā)展的信托公司政信合作業(yè)務(wù)策略，是值得思考的一個(gè)重要問(wèn)題。
一、政信合作簡(jiǎn)介
（一）政信合作的基本數(shù)據(jù)
所謂政信合作類(lèi)信托，即政府部門(mén)及政府平臺(tái)公司與信托公司合作，共同開(kāi)發(fā)基于政府信用的信托項(xiàng)目和信托產(chǎn)品，并將信托產(chǎn)品所募集之資金投向政府類(lèi)項(xiàng)目的信托業(yè)務(wù)品種。目前政信合作類(lèi)信托產(chǎn)品遍地開(kāi)花，尤其是2008年底國(guó)家為抗擊金融風(fēng)暴推出四萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激方案之后，政信合作類(lèi)信托業(yè)務(wù)更是呈現(xiàn)爆發(fā)式發(fā)展的態(tài)勢(shì)。截止2009年12月末，全國(guó)54家信托公司政信合作業(yè)務(wù)余額2762.47億元，占信托業(yè)務(wù)總規(guī)模的13.44%。
目前，政信合作信托業(yè)務(wù)主要集中在基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)項(xiàng)目上。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2009年1月至12月，全國(guó)共發(fā)行集合類(lèi)信托項(xiàng)目1173個(gè)，發(fā)行規(guī)模1313.55億；其中基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)集合信托項(xiàng)目共144個(gè)，發(fā)行規(guī)模209.77億，政信合作類(lèi)集合信托項(xiàng)目發(fā)行規(guī)模占集合信托總發(fā)行規(guī)模的15.97%。2009年1月至12月，全國(guó)銀信合作產(chǎn)品數(shù)量為4201個(gè)，其中投向基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)的產(chǎn)品數(shù)量為856個(gè)，占銀信合作產(chǎn)品數(shù)量的20.38%。下面是2006-2009年基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)集合信托產(chǎn)品統(tǒng)計(jì)資料，可以看出基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)集合信托產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模呈迅速增大的趨勢(shì)，在集合類(lèi)信托產(chǎn)品中也占有重要的比例。
（二）政信合作內(nèi)在原因分析---政府面（資金需求面）
1、政府融資需求的客觀需求
1994年分稅制改革之后，提高了中央財(cái)政在財(cái)政收入中的比重，幾個(gè)主要稅種的大部分收入都劃歸中央，留給地方的多是一些近期增收潛力較小和征管難度較大的零散稅種，其收入不僅不夠穩(wěn)定，而且增長(zhǎng)緩慢。之后，地方各級(jí)政府紛紛仿效，上一級(jí)財(cái)政都將主體稅源劃歸本級(jí)財(cái)政，最終形成了層層向上集中的收入分配格局，這就造成越往基層政府，日子越難過(guò)，可用于建設(shè)的資金越短缺。與此同時(shí)，中央政府與地方政府、各地方政府之間事權(quán)沒(méi)有明確的、正式的分工，導(dǎo)致支出責(zé)任層層下放，特別是本應(yīng)由上一級(jí)政府承擔(dān)的義務(wù)教育和公共衛(wèi)生等普遍性和基礎(chǔ)性服務(wù)責(zé)任卻不斷下移。一些需要地方配套的投資項(xiàng)目，市縣配套通常要占到2/3，這就造成地方政府尤其是基層政府的收入能力與日益增加的支出責(zé)任表現(xiàn)出極大的不適應(yīng)。盡管地方政府可從一些稅目，中央政府的撥款和出售土地取得收入，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)還不能滿(mǎn)足地方發(fā)展建設(shè)的龐大需要?？芍湄?cái)力不足造成地方政府難以為中央政府投資項(xiàng)目配套資金，而在市場(chǎng)融資過(guò)程中，地方政府投資項(xiàng)目的資本金又嚴(yán)重不足。
2、現(xiàn)有法律框架下的地方政府融資困境
現(xiàn)有的法制環(huán)境下不允許地方政府舉債，提供擔(dān)保，中央禁止地方政府發(fā)行債券，地方政府只能通過(guò)設(shè)立政府融資平臺(tái)進(jìn)行融資，以規(guī)避現(xiàn)有法律框架的限制。在這種土地財(cái)政+融資平臺(tái)模式下，地方政府通過(guò)財(cái)政性資金注入、土地收益、國(guó)有資產(chǎn)存量以及賦予特許經(jīng)營(yíng)權(quán)等方式對(duì)融資平臺(tái)進(jìn)行扶持，在地方政府承諾、地方人大同意納入地方財(cái)政預(yù)算確保還本付息前提下，獲得金融機(jī)構(gòu)貸款。在地方可支配財(cái)力有限的情況下，沒(méi)有土地收益，這一基本融資模式就失去了存在的基礎(chǔ)。土地增值收益為城市建設(shè)提供了資金保障，土地一方面有儲(chǔ)備抵押和貸款融資的功能，另一方面，土地的深度開(kāi)發(fā)是土地資產(chǎn)增值的主要渠道。過(guò)去一年中，地方政府融資平臺(tái)的數(shù)量和融資規(guī)模急劇膨脹，有數(shù)據(jù)表明，目前官方統(tǒng)計(jì)數(shù)量已經(jīng)超過(guò)3千個(gè)，總體融資規(guī)模達(dá)到4—5萬(wàn)億元。中國(guó)銀監(jiān)會(huì)已把地方融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)列為2010年銀行業(yè)3大風(fēng)險(xiǎn)之首。
3、信托融資有其獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。
與一般銀行貸款相比，信托公司可以通過(guò)投資方式為項(xiàng)目提供資本金，發(fā)揮撬動(dòng)投資作用。信托注資后，為這些平臺(tái)公司日后向銀行申請(qǐng)貸款提供了更大的空間。在地方投資項(xiàng)目中，即便是要求地方政府拿出項(xiàng)目投資20%的資本金都是很困難的，因此催生了信托方式的資本金籌措方法，而最終的資金來(lái)源仍是銀行信貸。商業(yè)銀行法規(guī)定，商業(yè)銀行不得向非自用不動(dòng)產(chǎn)投資或者向非銀行金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)投資，而信托法規(guī)定信托公司不得吸儲(chǔ)，但是二者合作之后，形成了一個(gè)“銀信政”產(chǎn)品，銀行向其高端客戶(hù)銷(xiāo)售信托公司理財(cái)產(chǎn)品，隨后，客戶(hù)資金由信托公司托管，這些資金再作為項(xiàng)目資本金注入基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。所以，政府與信托公司的合作很大程度上是政府出于充實(shí)融資平臺(tái)資本金考慮，目的是往往是為了進(jìn)一步申請(qǐng)銀行貸款。
（三）政信合作內(nèi)在原因分析---信托公司面（資金提供面）
1、歷史淵源
從歷史來(lái)看，信托公司從誕生伊始就和政府機(jī)構(gòu)合作緊密，上世紀(jì)八九十年的信托公司更是作為地方政府的小金庫(kù)為各類(lèi)政府項(xiàng)目進(jìn)行融資。在過(guò)去的二十多年時(shí)間里，信托行業(yè)歷經(jīng)幾次整改。如今，脫胎換骨后的信托公司已逐步進(jìn)入正規(guī)化、市場(chǎng)化運(yùn)作的軌道中，作為管理逐步規(guī)范的信托公司在與政府的合作中也打開(kāi)新的局面、邁入新的時(shí)代。
2、信托公司多為國(guó)有控股的公司治理結(jié)構(gòu)
2002年信托業(yè)重新登記以來(lái)，信托公司受地方政府影響已經(jīng)大為減少，但在信托公司治理結(jié)構(gòu)上仍有多為國(guó)有股東控股，與政府仍然保持著較為密切的聯(lián)系。
3、巨大的市場(chǎng)需求和較低的技術(shù)門(mén)檻對(duì)信托公司的吸引力
在地方政府發(fā)行債券被禁止的情況下，政信合作作為一種替代的模式填補(bǔ)了市場(chǎng)空白。地方政府資金需求規(guī)模大、產(chǎn)品設(shè)計(jì)的技術(shù)含量較低，對(duì)信托公司產(chǎn)生了巨大的吸引力。
二、傳統(tǒng)的政信合作模式
（一）傳統(tǒng)的政信合作模式的核心特征
傳統(tǒng)的政信合作模式的核心特征是：還款來(lái)源只限于政府信用，其它的風(fēng)險(xiǎn)防范手段形同虛設(shè)，實(shí)際上就是地方政府債。在傳統(tǒng)的政信合作模式中，信托公司通過(guò)發(fā)行信托計(jì)劃募集資金，將其用于充實(shí)政府項(xiàng)目資本金，用財(cái)務(wù)杠桿為銀行信貸提供保證。例如，按照一般銀行貸款要求的項(xiàng)目注冊(cè)資本金必須達(dá)到總投資額的35%計(jì)算，50億元信托投資可為重大項(xiàng)目建設(shè)帶來(lái)93億元的銀行后續(xù)貸款。
交易步驟說(shuō)明：
1、地方政府設(shè)立融資平臺(tái)公司，信托公司面向商業(yè)銀行和社會(huì)投資者發(fā)行信托計(jì)劃。
2、信托資金到位后將募集資金用于向政府融資平臺(tái)定向增資，政府融資平臺(tái)滿(mǎn)足最低資本金要求，向銀行申請(qǐng)后續(xù)貸款。
3、信托到期，政府指定的其他公司（第三方回購(gòu)主體）向信托公司支付股權(quán)溢價(jià)回購(gòu)款。
4、地方人大、財(cái)政局對(duì)回購(gòu)款的支付出具承諾。
5、信托公司向投資者分配信托本金和收益，信托計(jì)劃終止。
（二）傳統(tǒng)的政信合作模式的風(fēng)險(xiǎn)
這種傳統(tǒng)的政信合作業(yè)務(wù)模式的風(fēng)險(xiǎn)主要包括信用風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)兩類(lèi)。
1、信用風(fēng)險(xiǎn)
信用風(fēng)險(xiǎn)即地方政府無(wú)法償還債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。目前地方政府對(duì)“土地財(cái)政”的依賴(lài)性突出，在一些地方，土地直接稅收及城市擴(kuò)張帶來(lái)的間接稅收占地方預(yù)算內(nèi)收入的40%，而土地出讓金凈收入占政府預(yù)算外收入的60%以上。這種主要依靠“土地財(cái)政”建立的城市經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式是不可持續(xù)的，一旦大規(guī)模城市化進(jìn)程結(jié)束，可供開(kāi)發(fā)的土地日益減少，未來(lái)的地方財(cái)政狀況將會(huì)面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)，信用風(fēng)險(xiǎn)將逐步凸顯。
2、法律風(fēng)險(xiǎn)
地方政府的擔(dān)保往往是地方人大、政府出具的還貸支持性文件，或是地方財(cái)政出具還本付息的承諾函，而這種"擔(dān)保函"并不具備法律強(qiáng)制力。實(shí)際上，按照我國(guó)《擔(dān)保法》關(guān)于國(guó)家機(jī)關(guān)不能擔(dān)任保證人的規(guī)定，政府財(cái)政為旗下平臺(tái)公司提供承諾的行為并無(wú)相應(yīng)法律效力，起不到信托資金償還萬(wàn)無(wú)一失的作用。
三、政信合作的創(chuàng)新模式
基于傳統(tǒng)政信合作業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)和內(nèi)在缺陷而產(chǎn)生的是政信合作的創(chuàng)新模式，該模式有以下主要特征：產(chǎn)品設(shè)計(jì)的結(jié)構(gòu)化、投資運(yùn)用的組合化和核心資產(chǎn)抵押的增加。
（一）產(chǎn)品設(shè)計(jì)的結(jié)構(gòu)化
在政信合作的創(chuàng)新模式中出現(xiàn)了產(chǎn)品設(shè)計(jì)受益權(quán)的分層，分層資金來(lái)源方除了一般投資人外，還有政府關(guān)聯(lián)企業(yè)、專(zhuān)業(yè)投資基金等。大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)、社會(huì)投資基金等投資主體以及作為初始杠桿性投入的財(cái)政資金，擔(dān)保公司、創(chuàng)業(yè)投資公司等機(jī)構(gòu)對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行信用增級(jí)。通過(guò)多方合作，使得各主體的風(fēng)險(xiǎn)與利益相匹配，能共同分享地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)的成果，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)的合理分散與承擔(dān)。
（二）資金運(yùn)用的組合化
該模式依然是信托公司募集資金并投向政府定制的項(xiàng)目。但其有兩個(gè)新特點(diǎn)：資金來(lái)源不限于信托公司募集而趨向多元化；資金投向不再是單一項(xiàng)目，而趨向組合投資，資金的投向不再是單一的用款企業(yè)，而是數(shù)家甚至數(shù)十家優(yōu)質(zhì)企業(yè)，有組合投資性質(zhì)。產(chǎn)業(yè)與園區(qū)信托基金是這一趨勢(shì)中一種新的投資組合運(yùn)用方式。該模式的構(gòu)架是信托公司與政府相關(guān)企業(yè)發(fā)起設(shè)立基金，基金以貸款或股權(quán)等形式向投向相同產(chǎn)業(yè)特征的企業(yè)或園區(qū)建設(shè)。信托公司負(fù)責(zé)募集資金，政府委托屬下企業(yè)與信托公司合作管理基金運(yùn)營(yíng)。基金收益與本金償還來(lái)源則靠政府財(cái)政陸續(xù)到位的資金、所投資企業(yè)還款或分紅、園區(qū)物業(yè)租金等形成的現(xiàn)金流。比如，2008年成立的“中信-凱德1號(hào)科技園區(qū)股權(quán)投資集合資金信托計(jì)劃”。該信托專(zhuān)門(mén)投資于北京、上海等地政府舉辦的科技園區(qū)商務(wù)房地產(chǎn)所有權(quán)，具有組合投資分散風(fēng)險(xiǎn)的特征，信托收益來(lái)自經(jīng)營(yíng)物業(yè)所取得的租金以及在信托結(jié)束時(shí)出售物業(yè)所獲溢價(jià)。該信托產(chǎn)品融基金化、商業(yè)地產(chǎn)和政府支持等元素為一體，是產(chǎn)業(yè)與園區(qū)信托基金的雛形。另外，還有新華信托發(fā)行的“港泰物流園區(qū)項(xiàng)目貸款集合資金信托計(jì)劃”也可資借鑒。這些案例作為產(chǎn)業(yè)與園區(qū)基金的雛形，在運(yùn)營(yíng)模式和項(xiàng)目選擇上已彰顯出信托機(jī)制在政府融資創(chuàng)新中組合運(yùn)用的優(yōu)勢(shì)。
（三）核心資產(chǎn)抵押的增加
雖然信托資金的投資與風(fēng)險(xiǎn)控制的設(shè)計(jì)中仍然有政府的身影，市場(chǎng)化運(yùn)作優(yōu)勢(shì)已不斷增強(qiáng)，政府信用不再是唯一的擔(dān)保措施。信托公司在政信合作項(xiàng)目的開(kāi)展中，除要求政府提供財(cái)政承諾外，還要求具有切實(shí)有效的信用增級(jí)措施。信用增級(jí)措施主要包括：土地或其他財(cái)產(chǎn)抵押、項(xiàng)目收費(fèi)權(quán)質(zhì)押、政府授權(quán)投資的機(jī)構(gòu)或部門(mén)出資設(shè)立的全資或控股企業(yè)提供承擔(dān)連帶責(zé)任的保證擔(dān)保等。
隨著經(jīng)濟(jì)社會(huì)環(huán)境的不斷變化，政信合作業(yè)務(wù)也將逐步深化，邁入新的階段。我們有理由相信，政信合作業(yè)務(wù)不但能作為政府傳統(tǒng)融資途徑的良好補(bǔ)充，更能以創(chuàng)新方式滿(mǎn)足地方政府靈活多樣的投融資需求，為地方經(jīng)濟(jì)的發(fā)展貢獻(xiàn)自己的力量。
(xief摘自信托業(yè)務(wù)三部 周翔)